Bhutans Bitcoin-Verkauf im Wert von 33,5 Millionen Dollar und der spätere Rückgang seiner Reserven

Ein Verkauf im November spiegelt einen größeren Wandel wider

Bhutan verkaufte im November 2024 Berichten zufolge über Binance 367 Bitcoin im Wert von rund 33,5 Millionen Dollar und behielt 12.206 BTC im Wert von etwa 1,11 Milliarden Dollar. Auf die Transaktion folgte ein weiterer gemeldeter Verkauf im Wert von 66 Millionen Dollar. Damit belief sich der Gesamtwert auf 99,5 Millionen Dollar. Die Zahlen beschrieben, wie eine Regierung in einem steigenden Markt einen Teil ihrer Bestände zu Geld machte und zugleich eine deutlich größere Kryptowährungsposition hielt.

Ein späterer Bericht beschreibt einen erheblichen Rückgang: Der Bestand habe bei 3.954 BTC im Wert von rund 280,6 Millionen Dollar gelegen, verglichen mit etwa 13.000 BTC im Oktober 2024. Außerdem nennt er eine separate Übertragung von 319,7 BTC im Wert von 22,68 Millionen Dollar. Dem Bericht zufolge erstreckte sich der Rückgang über 18 Monate; ein Veröffentlichungsdatum wird jedoch nicht genannt. Die Angaben sind daher als spätere Momentaufnahme zu verstehen, nicht als konkurrierende Schätzung der bhutanischen Reserven am Tag des Verkaufs im November.

Diese Unterscheidung verändert die Geschichte. Die Transaktion im November allein deutete auf begrenzte Verkäufe während einer Kursrally hin. Die späteren Zahlen legen einen deutlich umfassenderen Rückgang der öffentlich sichtbaren Bitcoin-Bestände des Königreichs nahe. Zugleich bleiben Fragen offen, ob der Betrieb des Wasserkraft-Mining diese Bestände weiterhin aufstockt.

Beide Zahlenreihen beruhen auf Wallet-Analysen des Blockchain-Analyseunternehmens Arkham Intelligence. Druk Holding & Investments, die staatliche Investmentgesellschaft, die Bhutans Kryptowährungsvermögen verwaltet, hat die späteren Transfers oder den Status des Mining-Betriebs nicht öffentlich erläutert. Transfers können Bewegungen zwischen Adressen sichtbar machen. Für sich genommen belegen sie jedoch weder, dass jede Münze verkauft wurde, noch zu welchem Preis oder wofür der Erlös verwendet wurde.

Was geschah bei der Transaktion über 33,5 Millionen Dollar?

Den Berichten vom November zufolge gingen rund 367 BTC an Binance. Ein am 17. November 2024 veröffentlichter Bericht datiert die Transaktion auf Donnerstagmorgen, den 14. November. Ein weiterer Bericht vom 15. November, aktualisiert um 08:30 Uhr EST, beschreibt dieselbe ungefähre Menge und Übertragung an die Börse.

Die Berichte ordnen die Transaktion unterschiedlich in den Kursverlauf ein. Einer zufolge erreichte Bitcoin dabei ein Tageshoch von mehr als 90.000 Dollar, bevor der Kurs auf etwa 87.000 Dollar zurückfiel. Der andere beschreibt einen Verkauf im Wert von rund 33 Millionen Dollar, als Bitcoin unter 90.000 Dollar sank. Beide Berichte zeichnen das grobe Bild einer Übertragung während einer kräftigen Rally und des anschließenden Rücksetzers. Einen genauen Ausführungskurs belegen sie jedoch nicht.

Teilt man den gemeldeten Wert von 33,5 Millionen Dollar durch 367 BTC, ergibt sich ein rechnerischer Wert von rund 91.281 Dollar pro Coin. Das ist eine aus gerundeten Angaben abgeleitete Bewertung, kein bestätigter Handelspreis. Eine Einzahlung bei einer Börse kann einem Verkauf vorausgehen, und aus einem Blockchain-Eintrag geht nicht hervor, zu welchem Preis eine Order innerhalb der Börse ausgeführt wurde.

Der zuvor gemeldete Verkauf im Wert von 66 Millionen Dollar erfolgte, als Bitcoin bei etwa 70.000 Dollar lag. Zusammen beliefen sich die beiden Transaktionen auf fast 100 Millionen Dollar. Diese Summe als Gewinn zu bezeichnen, ginge über die Beleglage hinaus: Für eine Gewinnberechnung müssten die Kosten für den Erwerb oder das Schürfen der Coins berücksichtigt werden, darunter Strom, Ausrüstung und Betriebskosten.

Die Transaktion über 367 BTC entsprach rund 3 Prozent der Berichten zufolge danach verbliebenen 12.206 BTC. Nach den Zahlen für November behielt Bhutan damit deutlich mehr Bitcoin, als es transferierte. Mit dem verbleibenden Bestand blieb das Land zudem erheblichen Schwankungen des Marktwerts ausgesetzt.

Die zeitliche Abfolge trennt zwei Momentaufnahmen der Reserven

Die zeitliche Abfolge ist entscheidend, denn die genannten Bewertungen beziehen sich auf unterschiedliche Zeiträume. Der Bestand vom November 2024 kann nicht als Bhutans jüngster Bestand gelten, wenn ein späterer Bericht weitere Abflüsse beschreibt.

• Oktober 2024: Bhutan verfügte Berichten zufolge über etwa 13.000 BTC, die durch Mining mit Wasserkraft angesammelt worden waren.
• Vor der Transaktion im November: Ein weiterer gemeldeter Verkauf brachte rund 66 Millionen Dollar ein, als Bitcoin bei etwa 70.000 Dollar lag.
• 14. November 2024: Rund 367 BTC wurden an Binance übertragen. Der Wert der Transaktion wurde mit 33 Millionen bis 33,5 Millionen Dollar angegeben.
• 15. und 17. November 2024: Berichte über die Transaktion bezifferten den verbleibenden Bestand auf 12.206 BTC im Wert von rund 1,11 Milliarden Dollar.
• Im späteren Bericht, der einen Rückgang über 18 Monate erfasst: Nach weiteren Transfers belief sich der Bestand auf 3.954 BTC im Wert von rund 280,6 Millionen Dollar.

Der spätere Bericht beschreibt außerdem eine Übertragung von 319,7 BTC an einem Donnerstag. Ohne Veröffentlichungsdatum lässt sich dieser Donnerstag keinem Kalenderdatum verlässlich zuordnen. Dasselbe gilt für die Angaben zu Abflüssen im Jahresverlauf und zu institutionellen Käufen im März.

Spätere Abflüsse deuten auf einen deutlich kleineren Bestand hin

Von der später gemeldeten Übertragung über 319,7 BTC gingen rund 250 BTC an eine Wallet, über die zuvor Gelder für Verkäufe über Galaxy Digital und OKX weitergeleitet worden waren. Die übrigen 69,7 BTC gingen an eine neue, nicht gekennzeichnete Adresse. Die Transaktionshistorie des Ziels lässt darauf schließen, dass die größere Übertragung auf einen Verkauf vorbereitet haben könnte. Sie bestätigt jedoch nicht, dass der gesamte Betrag in Bargeld umgewandelt wurde.

Der gemeldete Rückgang von etwa 13.000 BTC auf 3.954 BTC entspricht 9.046 BTC beziehungsweise rund 69,6 Prozent. Das stützt die Beschreibung eines Rückgangs um etwa 70 Prozent innerhalb von 18 Monaten. Es ist eine deutlich stärkere Veränderung als bei isolierter Betrachtung der Transaktion im November.

Gemessen am Novemberbestand von 12.206 BTC liegt der spätere Bestand um 8.252 BTC beziehungsweise rund 67,6 Prozent niedriger. Diese Berechnungen beschreiben Veränderungen der gemeldeten Bestände. Sie belegen nicht, dass jeder fehlende Coin verkauft wurde, denn auch Übertragungen in andere staatlich kontrollierte Wallets könnten den erfassten Bestand beeinflussen.

Die im späteren Bericht angeführten Arkham-Daten weisen für das dort betrachtete Jahr Abflüsse von 215,7 Millionen Dollar aus Bhutans Bestandsadressen aus. 162,6 Millionen Dollar davon gingen an nicht gekennzeichnete Wallets. Dieser Teil entspricht rund 75,4 Prozent der Abflüsse. Das schränkt Aussagen über den endgültigen Verbleib des Geldes erheblich ein.

Eine nicht gekennzeichnete Wallet ist eine Adresse, deren Inhaber oder Zweck in den Analysedaten nicht öffentlich identifiziert wurde. Sie kann einem anderen Verwahrer, einem Vermittler oder demselben Eigentümer gehören. Ohne weitere Belege ist ein Abfluss an eine solche Adresse ein Nachweis für eine Bewegung, aber nicht zwangsläufig für eine Liquidierung.

Warum der Dollarwert stärker sank als der Bitcoin-Bestand

Der gemeldete Wert von Bhutans Reserven sank von etwa 1,11 Milliarden Dollar im November 2024 auf 280,6 Millionen Dollar im späteren Bericht. Auf Basis der gerundeten Bewertungen entspricht das einem Rückgang um rund 829,4 Millionen Dollar oder 74,7 Prozent.

Der prozentuale Rückgang des Dollarwerts ist größer als der Rückgang des Bitcoin-Bestands, weil in der späteren Momentaufnahme auch ein niedrigerer Marktpreis zugrunde gelegt wird. Die Bewertung der Reserven im November entspricht rund 90.939 Dollar je BTC. Aus der späteren Bewertung ergibt sich ein Kurs von etwa 70.966 Dollar je BTC, was zu den Angaben des Berichts über Kurse nahe 71.000 Dollar passt.

So lassen sich zwei Effekte auseinanderhalten, die sonst leicht verwechselt werden: Bhutan hielt Berichten zufolge weniger Coins, und jeder verbliebene Coin wurde niedriger bewertet. Die Differenz zwischen den beiden Bewertungen der Reserven ist kein Maß für tatsächlich realisierte Handelsverluste und verrät auch nicht, wie viel Bargeld Bhutan durch Verkäufe erhielt.

Auch nach dem Rückgang blieb das Land erheblichen Kursschwankungen ausgesetzt. Bei einem Bestand von 3.954 BTC würde eine Kursveränderung von 10.000 Dollar den Marktwert der Position um rund 39,54 Millionen Dollar verändern, sofern die Zahl der Coins unverändert bliebe. Bei 12.206 BTC hätte dieselbe Kursbewegung die Bewertung um 122,06 Millionen Dollar verändert.

Wasserkraft machte Bhutans Ansatz besonders

Bhutan baute seine Bitcoin-Position durch Mining mit Strom aus Wasserkraft auf, unter der Verantwortung von Druk Holding & Investments. Damit unterscheidet sich der Ansatz von vielen staatlichen Kryptowährungsbeständen, die auf Beschlagnahmungen zurückgehen. Ein Bericht vom November erwähnt außerdem strategische Käufe, nennt aber weder Mengen noch Daten, anhand derer sich ihr Beitrag beziffern ließe.

Beim Bitcoin-Mining konkurrieren spezialisierte Computer darum, Transaktionsblöcke zur Blockchain hinzuzufügen. Erfolgreiche Miner erhalten neu geschaffene Bitcoin sowie Transaktionsgebühren. Für Bhutan bestand der wirtschaftliche Ansatz darin, Strom aus den Flüssen des Landes in ein digitales Vermögen umzuwandeln, das gehalten oder verkauft werden konnte.

Günstiger Strom kann helfen, ist aber nur einer von mehreren Kostenfaktoren. Ausrüstung muss gekauft und betrieben werden; zugleich verändert sich ihre Ertragskraft mit zunehmendem Wettbewerb. Der Schwierigkeitsgrad des Bitcoin-Minings wird regelmäßig angepasst, damit neue Blöcke in ungefähr gleichbleibenden Abständen entstehen. Ein höherer Schwierigkeitsgrad bedeutet, dass eine gleichbleibende Rechenleistung im Allgemeinen einen geringeren Anteil der Belohnungen einbringt, wenn alle anderen Bedingungen gleich bleiben.

Der spätere Bericht nennt drei Belastungsfaktoren für das Mining: Bitcoin-Kurse nahe 71.000 Dollar, einen laut Bericht auf Rekordniveau liegenden Schwierigkeitsgrad des Netzwerks und eine Blocksubvention von 3,125 BTC nach der Halbierung. Die Subvention sind die neu geschaffenen Bitcoin, die für einen Block vergeben werden; Transaktionsgebühren kommen gesondert hinzu. Bei einer Halbierung wird diese Subvention halbiert. Dadurch sinkt diese Einnahmequelle, sofern andere Faktoren den Rückgang nicht ausgleichen.

Diese Faktoren könnten einen Strategiewechsel erklären. Die Betriebskosten, die Leistung der Ausrüstung und die tatsächlich erzielten Strompreise Bhutans werden in den Berichten jedoch nicht offengelegt. Die Angaben reichen daher nicht aus, um zu berechnen, ob der Mining-Betrieb des Landes zu einem der beiden Bewertungszeitpunkte profitabel war.

Wurde das Mining eingestellt oder ist es weniger sichtbar geworden?

Dem späteren Bericht zufolge wurde Bhutans letzter Bitcoin-Zufluss von mehr als 100.000 Dollar vor über einem Jahr verzeichnet. Das wirft eine konkrete Frage auf: Werden die aus den erfassten Adressen abfließenden Coins noch durch neue Mining-Erträge ersetzt?

Damit ist nicht belegt, dass das Mining eingestellt wurde. Der Schwellenwert schließt kleinere Zuflüsse aus, und die erfassten Adressen bilden möglicherweise nicht alle Zahlungswege oder Wallets des Betriebs ab. Das Ausbleiben großer, sichtbarer Einzahlungen ist daher ein Hinweis auf die Grenzen der öffentlich zugänglichen Daten, kein Beweis dafür, dass die Anlagen abgeschaltet wurden.

Der Bericht legt außerdem nahe, dass der Verkauf von Wasserkraftstrom an das Nachbarland Indien inzwischen mehr einbringen könnte als die Nutzung für das Bitcoin-Mining. Dabei werden zwei alternative Verwendungen des Stroms verglichen. Um festzustellen, welche rentabler ist, wären Angaben zu Exportpreisen für Strom, Mining-Kosten, Effizienz der Ausrüstung und weiteren Betriebsfaktoren nötig. Diese wurden nicht veröffentlicht.

Druk Holding & Investments hatte sich öffentlich weder zu den Transfers noch zum Status des Mining-Betriebs geäußert und auf die im späteren Bericht erwähnten Anfragen nicht geantwortet. Ein Datum für eine Stellungnahme zum Betrieb, eine Finanzoffenlegung oder eine Entscheidung über das Mining wird nicht genannt. Zweck der Transfers, Erlöse aus abgeschlossenen Verkäufen und mögliche Änderungen bei der Stromverteilung sind weiterhin unbestätigt.

Staatliche Bitcoin-Strategien sind nicht alle gleich

Der Bericht vom November führte Bhutan auf Platz fünf der staatlichen Bitcoin-Besitzer, hinter den Vereinigten Staaten, China, dem Vereinigten Königreich und der Ukraine. Diese Rangfolge bezieht sich auf den früheren Zeitraum und ist keine bestätigte Rangliste nach dem späteren Rückgang. Staatliche Bestände lassen sich zudem schwer vergleichen, wenn die Eigentumsverhältnisse der Wallets und der Umgang mit beschlagnahmten Vermögenswerten unterschiedlich sind.

Die Berichte schildern auch andere Ansätze im Umgang mit Kryptowährungen. Dazu zählen El Salvadors Einführung von Bitcoin als gesetzlichem Zahlungsmittel und Pläne, die auf einen Schuldenabbau sowie eine geplante Bitcoin-Stadt zielen. Zahlen dazu, wie viel dieser Ziele durch tatsächlich realisierte Bitcoin-Gewinne finanziert wurde, nennen sie nicht.

In den Vereinigten Staaten erwähnt die Berichterstattung im November einen Vorschlag von Senatorin Cynthia Lummis, der die Goldbestände der Federal Reserve und Bitcoin einbezieht. Außerdem geht es um einen Vorschlag in Pennsylvania, der vorsah, 10 Prozent der staatlichen Mittel als Inflationsschutz in Kryptowährungen anzulegen. In dem Bericht waren dies Vorschläge, kein Beleg dafür, dass Käufe stattgefunden hatten. Keiner davon belegt einen Zusammenhang mit Bhutans Transaktionen.

Der spätere Bericht stellt Bhutans schrumpfende Position Käufen an anderer Stelle gegenüber. Demnach kaufte Strategy an einem Wochenende 4.871 BTC für 330 Millionen Dollar und erhöhte seinen Bestand damit auf 766.970 BTC. Außerdem hätten börsengehandelte Bitcoin-Spotfonds in den Vereinigten Staaten im März rund 50.000 BTC aufgenommen. Solche Fonds ermöglichen Anlegern ein Engagement in Bitcoin über Anteile, die an Wertpapierbörsen gehandelt werden.

Der gemeldete Kauf von 4.871 BTC durch Strategy überstieg Bhutans später ausgewiesenen Restbestand von 3.954 BTC um 917 BTC. Der Vergleich zeigt die relative Größenordnung der Positionen. Eine Unternehmensreserve, Investmentfonds und ein staatlicher Mining-Betrieb erfüllen jedoch unterschiedliche Zwecke. Daraus folgt weder, dass Bhutans Verkäufe ein Fehler waren, noch dass sein Vorgehen dem aller staatlichen Besitzer entsprach.

Die belastbarste Schlussfolgerung ist enger gefasst: Der Verkauf im November war gemessen an den damals gemeldeten Reserven eine vergleichsweise kleine Transaktion, während die späteren Wallet-Daten auf einen deutlich stärkeren Rückgang hindeuten. Ob dieser Rückgang auf ein geplantes Programm zur Beschaffung von Bargeld, veränderte wirtschaftliche Bedingungen beim Mining oder Transfers außerhalb der erfassten Adressen zurückgeht, müssen die bhutanischen Investitionsbehörden noch erklären.

Wichtige Punkte

• Bhutan übertrug im November 2024 Berichten zufolge 367 BTC an Binance. Der Wert der Transaktion wurde mit rund 33 Millionen bis 33,5 Millionen Dollar angegeben.
• Zwei gemeldete Verkäufe beliefen sich zusammen auf rund 99,5 Millionen Dollar. Die Reserven im November lagen bei 12.206 BTC im Wert von etwa 1,11 Milliarden Dollar.
• Einem späteren Bericht zufolge lag der Bestand bei 3.954 BTC und damit rund 70 Prozent unter dem Stand von 13.000 BTC im Oktober 2024.
• Die spätere Übertragung von 319,7 BTC umfasste etwa 250 BTC, die über einen zuvor mit Verkäufen in Verbindung gebrachten Weg geleitet wurden, und 69,7 BTC, die an eine nicht gekennzeichnete Adresse gingen.
• Abflüsse aus Wallets belegen nicht, dass jeder transferierte Coin verkauft wurde, und geben keinen Aufschluss darüber, wofür Erlöse ausgegeben wurden.
• Der Status des Bitcoin-Minings in Bhutan ist weiterhin unbestätigt. Ein Datum für eine offizielle Stellungnahme wird nicht genannt.