Indonesien droht der MSCI-Status „Standalone“: Was Argentinien, Russland und Pakistan zeigen

Indonesien droht ein größerer Bruch mit globalen Aktienfonds

Indonesien könnte aus der MSCI-Kategorie Emerging Markets herausgenommen werden. Rückmeldungen von Anlegern sind bis zum 30. April 2027 möglich, eine endgültige Entscheidung wird bis zum 30. Juni 2027 erwartet. Ein Wechsel in den Status „Standalone“ würde indonesische Aktien aus den Indizes für Schwellen- und Frontiermärkte herausnehmen, an denen sich internationale Investmentfonds orientieren.

Die Ankündigung vom 15. Oktober 2026 folgte auf Bedenken wegen undurchsichtiger Eigentumsverhältnisse bei Aktien, mutmaßlich abgestimmter Handelsaktivitäten und unzureichender Durchsetzung von Regeln. Während der Konsultation bleibt Indonesien ein Emerging Market. MSCI sammelt Belege dafür, dass Reformen die Funktionsweise des Marktes verbessert haben, bevor der Indexanbieter über das weitere Vorgehen entscheidet.

Anleger reagierten am 16. Oktober deutlich. Der Jakarta Composite Index fiel um 11,6 Prozent; der Börsenwert der Aktien sank damit um rund 65 Milliarden US-Dollar. In der ersten Handelssitzung war der Index auf 5.193,22 Punkte gefallen, ein Minus von rund 11 Prozent. Der Handel wurde vorübergehend ausgesetzt. Ausländische Anleger verkauften in dieser Sitzung Aktien im Wert von 2,92 Billionen Rupiah.

Die Herabstufung Argentiniens 2021 und der Ausschluss Russlands 2022 zeigen, wie folgenreich ein Wechsel in den Status „Standalone“ sein kann. Die Hürden waren unterschiedlich: Argentinien schränkte den Abfluss von Anlagekapital ein, während Sanktionen und Handelsbeschränkungen Russland für viele internationale Anleger unzugänglich machten.

Pakistan ist ein älterer Präzedenzfall. Das Land wechselte Ende 2008 direkt von Emerging zu Standalone und wurde im Mai 2009 in die Frontier Markets aufgenommen. Der Fall zeigt, dass auf den Standalone-Status verschiedene Entwicklungen folgen können: die Rückkehr in breitere Indizes, ein längerer Ausschluss oder schließlich die Einstellung der Länderindizes.

Was der Standalone-Status verändert

MSCI beurteilt in seinem Rahmenwerk zur Markteinstufung die Zugänglichkeit eines Marktes, die Größe der infrage kommenden Unternehmen und die Handelbarkeit ihrer Aktien. Die wirtschaftliche Entwicklung ist ein weiteres Kriterium, das speziell bei der Entscheidung darüber herangezogen wird, ob ein Markt als entwickelt gilt.

Standalone-Indizes gehören weder zu den MSCI Emerging Markets noch zu den MSCI Frontier Markets. Ein Land kann weiterhin einen eigenen MSCI-Index haben. Fonds, die die breiteren Vergleichsindizes abbilden, würden es über ihre üblichen Gewichtungen jedoch nicht mehr berücksichtigen.

MSCI zufolge kann eine erhebliche Verschlechterung der Zugänglichkeit oder der Größe und Liquidität eines Marktes zu einem Standalone-Status führen. Liquidität bezeichnet, wie leicht Anleger Aktien kaufen oder verkaufen können, ohne den Preis stark zu verändern. Zugänglichkeit umfasst die praktische Möglichkeit zu handeln, Währungen umzutauschen und Anlageerlöse zu transferieren.

Indexfonds kaufen Aktien in der Regel entsprechend der Zusammensetzung eines Vergleichsindex. Wird ein Land herausgenommen, müssen sie seine Aktien daher möglicherweise verkaufen. Auch aktiv entscheidende Fondsmanager könnten sich zurückziehen, wenn ihre Anlagevorgaben sie auf Schwellenländer beschränken. Eine Herabstufung in die Frontier Markets kann einige Fonds anziehen, die auf diese Märkte spezialisiert sind. Für Standalone gibt es in keiner der beiden breiten MSCI-Kategorien ein entsprechendes Segment.

Argentinien kehrte zu den Emerging Markets zurück und verlor dann den Zugang

Argentiniens Herabstufung 2021 folgte auf einen früheren Zyklus aus Beschränkungen, einer Öffnung und erneuten Beschränkungen. MSCI hatte das Land im Mai 2009 von den Emerging Markets in die Frontier Markets herabgestuft, nachdem Kapitalverkehrskontrollen es Anlegern erschwert hatten, Geld ins Land zu bringen und wieder abzuziehen.

Ab Dezember 2015 begann Argentinien, Kapitalverkehrs- und Devisenbeschränkungen abzubauen. Anleger wollten abwarten, ob die Änderungen Bestand haben würden. Im Juni 2018 beschloss MSCI, Argentinien wieder als Emerging Market einzustufen; die Änderung trat im Mai 2019 in Kraft.

Im September 2019 wurden die Kapitalverkehrskontrollen wieder eingeführt, nur wenige Monate nach der Rückkehr. Solche Kontrollen regeln, wie Geld in ein Land hinein- und aus ihm herausfließen kann. Dazu gehört auch, ob Anleger die Landeswährung umtauschen und Erlöse ins Ausland überweisen können.

MSCI kündigte in seiner am 24. Juni veröffentlichten Markteinstufungsprüfung 2021 an, Argentinien mit der Indexüberprüfung im November 2021 direkt von Emerging zu Standalone herabzustufen. Ausländische Börsennotierungen ermöglichten Anlegern weiterhin, den Argentinien-Index abzubilden. Die Beschränkungen im Land selbst blieben jedoch ein zentrales Problem.

Craig Feldman, Global Head of Index Management Research bei MSCI und Mitglied des Index Policy Committee, erläuterte die Entscheidung:

Obwohl der MSCI Argentina Index weiterhin nachgebildet werden kann, da nur ausländische Börsennotierungen für die Aufnahme in den Index infrage kommen, stehen die anhaltend strengen Kapitalverkehrskontrollen ohne absehbare Lösung nicht im Einklang mit den Kriterien für Marktzugänglichkeit des MSCI Emerging Markets Index.

Argentinien blieb nach seiner Rückkehr im Mai 2019 etwa zweieinhalb Jahre lang ein Emerging Market. Der Fall zeigt, warum MSCI prüft, ob Anleger einen Markt dauerhaft nutzen können, auch wenn sie ihr Geld abziehen wollen.

Argentiniens mögliche Rückkehr spaltet Anleger

Seit der Herabstufung 2021 ist Argentinien Standalone. Die Regierung von Präsident Javier Milei hat seither den Zugang zu Devisen erleichtert und die Regeln für Überweisungen von Dividenden ins Ausland gelockert. Zugleich baut sie einige Beschränkungen schrittweise weiter ab.

Wichtige Beschränkungen für ausländische institutionelle Anleger bestehen jedoch weiter. Einschätzungen im Vorfeld einer für den 23. Juni angesetzten Einstufungsprüfung zeigten, wie unterschiedlich Investmentfirmen die Aussichten auf eine Rückkehr bewerteten.

Morgan Stanley schätzte, dass eine spätere Aufnahme in die Emerging Markets rund 5 Milliarden US-Dollar anziehen könnte. Argentinien könnte dann mit 0,28 Prozent im Schwellenländerindex und mit 4,1 Prozent im Lateinamerika-Index gewichtet werden. Der Stratege Nikolaj Lippmann rechnete mit einer möglichen Aufnahme Anfang 2028. Diese Zahlen beschreiben ein mögliches Szenario, keine angekündigte Entscheidung von MSCI.

Angesichts des Handelsvolumens in Argentinien ist die Schätzung beträchtlich: Laut dieser Analyse lag der durchschnittliche tägliche Aktienumsatz bei weniger als 60 Millionen US-Dollar. Ein möglicher Mittelzufluss von 5 Milliarden US-Dollar entspräche mehr als dem 83-Fachen dieses Tagesdurchschnitts. Die Anlagen würden jedoch über einen längeren Zeitraum und nicht in einer einzigen Sitzung investiert.

Ezequiel Fernández, Leiter der Aktienanalyse beim argentinischen Broker Balanz Capital, erwartete, dass Argentinien Standalone bleibt. Als Haupthindernis nannte er die fortbestehenden Beschränkungen für Kapital, das kurzfristige Anlageerträge erzielen soll:

Ein neuer Anlauf zur Aufnahme in die Emerging Markets ist weiterhin möglich, aber Kapitalverkehrskontrollen für kurzfristig angelegtes Geld bleiben das zentrale Problem.

Russland: vom Ausschluss bis zur Einstellung der Indizes

Russlands Neueinstufung verlief deutlich schneller. Nach dem Einmarsch in die Ukraine im Februar 2022 sahen sich internationale Anleger mit Sanktionen, Beschränkungen für den Verkauf von Aktien, der Schließung der Moskauer Börse und Schwierigkeiten beim Umtausch von Rubel in Fremdwährungen konfrontiert. Einige russische Banken wurden zudem aus dem Finanznachrichtennetzwerk SWIFT ausgeschlossen.

MSCI leitete am 28. Februar 2022 eine Konsultation ein. Die meisten Teilnehmer erklärten, der russische Aktienmarkt sei für Anlagen unzugänglich, und sprachen sich dafür aus, russische Aktien aus dem Schwellenländerindex zu entfernen.

MSCI kündigte den Schritt am 2. März an. Er trat nach Handelsschluss am 9. März in Kraft. Russland behielt zunächst Indizes in der Kategorie Standalone, während seine Aktien aus dem breiteren Schwellenländerindex herausfielen.

Anhaltende Zugangsprobleme führten zu einem weiteren Schritt. Im November 2022 kündigte MSCI an, alle Indizes einzustellen, die ausschließlich russische Wertpapiere enthielten. Die Änderung trat am 1. März 2023 in Kraft. Russland blieb somit knapp ein Jahr lang ein Standalone-Markt, bevor diese Indizes eingestellt wurden.

Argentinien und Russland schlugen nach ihrem Ausschluss also unterschiedliche Wege ein. Argentinien behielt einen Länderindex und die Möglichkeit, in breitere Vergleichsindizes zurückzukehren. Wegen der anhaltenden Beschränkungen stellte MSCI die Berechnung der speziellen Russland-Indizes ein.

Pakistan zeigt einen weiteren Weg über Standalone

Pakistans erster direkter Wechsel von Emerging zu Standalone fiel in die globale Finanzkrise. Im August 2008 legte die Karachi Stock Exchange eine Untergrenze fest, unter die Aktienkurse nicht unter ihre Schlusskurse vom 27. August fallen durften.

Die Regel verhinderte, dass sich die Kurse nach unten anpassten, während Anleger verkaufen wollten. Der Handel kam monatelang nahezu zum Erliegen. Dadurch wurde es für Anleger schwierig, ihre Positionen aufzulösen und an ihr Geld zu kommen.

MSCI kündigte am 10. Dezember 2008 an, Pakistan aus den Emerging Markets herauszunehmen. Die Änderung trat nach dem Handel am 31. Dezember in Kraft. Der Pakistan-Index blieb als Standalone-Index bestehen. Nachdem die Kursuntergrenze aufgehoben worden war und sich der Handel zu erholen begann, konsultierte MSCI im Februar 2009 zur Aufnahme in die Frontier Markets. Diese Änderung trat im Mai in Kraft.

Im Mai 2017 kehrte Pakistan nach einer Entscheidung vom Juni 2016 zu den Emerging Markets zurück. Die nächste Herabstufung in die Frontier Markets im November 2021 hatte einen anderen Grund: Zu wenige Aktien erfüllten die Anforderungen an Größe und Liquidität.

Aus der Überprüfung von 2021 ging hervor, dass seit November 2019 keine der von MSCI erfassten pakistanischen Aktien die Anforderungen der Emerging Markets an Größe und Liquidität erfüllt hatte. Seit November 2018 waren besondere Übergangsregeln angewandt worden, um die erforderliche Zahl von drei Indexbestandteilen beizubehalten. Die Anforderungen an die Zugänglichkeit erfüllte Pakistan damals weiterhin.

Schätzungen zur späteren Neueinstufung gingen davon aus, dass passive Schwellenländerfonds Aktien im Wert von 100 bis 150 Millionen US-Dollar verkaufen würden. Die Nettoverkäufe ausländischer Anleger vor der Änderung überstiegen rund 730 Millionen US-Dollar. Marokko ist ein weiteres Beispiel für eine Herabstufung wegen geringer Liquidität: Das Land wechselte 2013 in die Frontier Markets und ist weiterhin dort eingestuft.

Die wichtigsten Daten aus drei Präzedenzfällen

Argentinien, Russland und Pakistan erreichten den Standalone-Status über unterschiedliche Abfolgen. Die Daten zeigen sowohl, wie schnell Russland ausgeschlossen wurde, als auch den längeren Prozess, in dessen Verlauf Argentinien seinen erst kürzlich wiedererlangten Status verlor.

• 31. Dezember 2008: Pakistan verlässt nach Handelsbeschränkungen die Emerging Markets und wird Standalone.
• Mai 2009: Pakistan wird in die Frontier Markets aufgenommen; Argentinien wechselt ebenfalls von Emerging zu Frontier.
• Mai 2017: Pakistan kehrt zu den Emerging Markets zurück.
• Mai 2019: Argentinien kehrt zu den Emerging Markets zurück; im September werden die Kapitalverkehrskontrollen wieder eingeführt.
• November 2021: Argentinien wird Standalone; Pakistan wechselt von Emerging zu Frontier.
• 9. März 2022: Russlands Wechsel von Emerging zu Standalone tritt nach Handelsschluss in Kraft.
• 1. März 2023: MSCI stellt alle Indizes ein, die ausschließlich russische Wertpapiere enthalten.

Der vorgeschlagene Zeitplan für Indonesien ist länger als Russlands Vorgehen in der akuten Krise. Rückmeldungen sind bis zum 30. April 2027 möglich, eine Entscheidung ist bis zum 30. Juni vorgesehen. MSCI veröffentlicht seine jährliche Prüfung der Marktzugänglichkeit normalerweise im Juni, kurz vor der jährlichen Einstufungsprüfung.

Bei Indonesien stehen Eigentumsverhältnisse und Handel im Mittelpunkt

Indonesien gehört seit 1989 zu den Emerging Markets von MSCI. Der vorgeschlagenen Einstufung als Standalone war ein weniger weitreichender Vorschlag vorausgegangen, das Land in die Frontier Markets herabzustufen.

MSCI bezweifelt, ob Anleger feststellen können, wem Aktien tatsächlich gehören, wie viele Aktien wirklich zum Handel verfügbar sind und ob die Marktpreise auf unabhängigen Transaktionen beruhen. Der Verdacht auf abgestimmte Handelsaktivitäten und die unzureichende Durchsetzung von Regeln erschweren diese Beurteilung.

Der Streubesitz ist der Anteil der Aktien eines Unternehmens, der öffentlich gehandelt werden kann, statt von kontrollierenden Eigentümern oder anderen Anteilseignern gehalten zu werden, deren Beteiligungen nach den Indexregeln nicht berücksichtigt werden. Sind scheinbar unabhängige Anteilseigner miteinander verbunden, kann der Anlegern tatsächlich verfügbare Aktienbestand kleiner sein, als es den Anschein hat.

Die indonesischen Behörden haben die Offenlegungspflichten verschärft und Pläne zur Anhebung der Mindeststreubesitzquote vorgestellt. Am 16. Oktober kündigte die Aufsichtsbehörde außerdem Sanktionen im Zusammenhang mit mutmaßlicher Marktmanipulation bei drei Aktien an. MSCI will in der Konsultation Belege dafür sammeln, dass die Verbesserungen im gesamten Markt greifen.

Indien bietet einen Vergleich bei den Anforderungen an den öffentlichen Aktienbesitz. Die dortigen Regeln schreiben eine Mindestquote von 25 Prozent vor, die von zuvor 10 Prozent angehoben wurde. Hinzu kommen Änderungen bei der Offenlegung von Eigentumsverhältnissen und beim Zugang für ausländische Anleger. Der Anteil Indiens am MSCI Emerging Markets Index stieg von 8,5 Prozent im Jahr 2019 auf 15,3 Prozent im Jahr 2025, ein Plus von 6,8 Prozentpunkten. Indexgewichtungen verändern sich auch durch Aktienkurse, die Unternehmensgröße und Entwicklungen in anderen Märkten.

Wie sich der Druck über Aktien hinaus ausbreiten könnte

Banken schätzen, dass ein Ausschluss Indonesiens passive Fondsabflüsse in Höhe von 3 bis 6 Milliarden US-Dollar auslösen könnte. JPMorgan veranschlagt 4,8 Milliarden US-Dollar, während UBS warnte, dass aktive Anleger weitere 15 Milliarden US-Dollar abziehen könnten. Die Schätzungen hängen von der Entscheidung und dem anschließenden Verhalten der Anleger ab.

Laut JPMorgan war Indonesiens Gewicht im Vergleichsindex bereits von 1,2 Prozent Ende 2025 auf 0,46 Prozent gesunken. Bei seinem Ausschluss lag Argentiniens Gewicht bei 0,12 Prozent. Indonesiens derzeitiger Anteil ist somit etwa 3,8-mal so hoch wie der Argentiniens zum Zeitpunkt des Ausschlusses. Ein Ausschluss würde daher von einem größeren Ausgangsgewicht im Index ausgehen.

Die Reaktion vom 16. Oktober erfasste auch die Währung und Staatsanleihen. Der Rupiah fiel auf mehr als 18.000 pro US-Dollar. Die Renditen von Staatsanleihen stiegen: Bei Anleihen mit einjähriger Laufzeit legte die Rendite um 9,1 Basispunkte auf 6,8 Prozent zu, bei zehnjährigen Anleihen um 3,2 Basispunkte auf 7,28 Prozent. Ein Basispunkt entspricht einem Hundertstel Prozentpunkt.

Steigende Renditen bedeuten sinkende Anleihekurse. Ein anhaltender Renditeanstieg kann die Kosten für neue Staatsanleihen erhöhen. Zugleich macht ein schwächerer Rupiah Importe, die in US-Dollar bezahlt werden, teurer. Bei indonesischen Aktien waren im Jahresverlauf bereits ausländische Kapitalabflüsse von 110,7 Billionen Rupiah verzeichnet worden.

Auch Unternehmen könnten sich teurer finanzieren müssen. Citi warnte, Schwierigkeiten bei der Kapitalbeschaffung für staatsnahe Unternehmen könnten dazu führen, dass der Staat mehr Ausgaben selbst tragen oder Investitionen kürzen muss.

Irman Faiz, Ökonom bei der Bank Danamon Indonesia in Jakarta, beschrieb den wichtigsten Übertragungsweg, über den der Schock die Wirtschaft erreichen könnte:

Wir gehen davon aus, dass sich die breiteren wirtschaftlichen Auswirkungen überwiegend indirekt bemerkbar machen. Die Außenfinanzierung ist dabei der unmittelbarste Übertragungskanal.

Indonesien muss bis zum Ende der Konsultation verlässliche Informationen zu Eigentumsverhältnissen, glaubwürdigen Handel und wirksame Durchsetzung von Regeln nachweisen. Argentiniens Beschränkungen, Russlands versperrter Marktzugang und der Handelsstillstand in Pakistan zeigen, welche praktischen Probleme MSCI schon früher zum Handeln veranlasst haben. Entscheidend wird sein, ob Anleger den indonesischen Markt unter den von MSCI geprüften Bedingungen mit Vertrauen nutzen können.

Wichtige Punkte

• Indonesien bleibt während der Konsultation von MSCI über einen Wechsel zu Standalone ein Emerging Market.
• Rückmeldungen sind bis zum 30. April 2027 möglich; eine endgültige Entscheidung wird bis zum 30. Juni 2027 erwartet.
• Standalone-Indizes sind nicht Teil der breiten MSCI-Indizes für Emerging Markets und Frontier Markets.
• Argentinien wurde im November 2021 nach anhaltenden Kapitalverkehrskontrollen zu Standalone herabgestuft.
• Russland wurde im März 2022 Standalone; seine speziellen MSCI-Indizes wurden im März 2023 eingestellt.
• Pakistan wechselte im Dezember 2008 direkt zu Standalone und wurde im Mai 2009 in die Frontier Markets aufgenommen.
• Banken schätzen, dass bei einem Ausschluss passive Fondsabflüsse aus Indonesien von 3 bis 6 Milliarden US-Dollar drohen könnten.